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文/乐居财经 程孟瑶
“十个癌症九个埋，还有一个不是癌。”说起癌症，不少人都会觉得脊背一凉。
2013年5月14日，美国影星安吉丽娜·朱莉在自己写的文章《我的医疗选择》中称自己通过基因检测确定携带遗传缺陷基因BRCA1，医生估测她患乳腺癌和卵巢癌的几率颇高，分别为87%和50%，朱莉选择双侧乳腺切除术，降低患癌风险。2015年3月24日，安吉丽娜·朱莉宣布，由于担心罹患卵巢癌，她已经切除了卵巢和输卵管。
但随着医疗水平的提高和人们对疾病认知程度的提高，越来越多的人对癌症有了更加科学的认识，在有效药物的加持下，人们不再谈癌色变。据统计，2022年，中国就上市了23款重磅抗癌新药，但这些新药仅为众多研发热点中的一小部分，还有众多的新药研发，创新技术纷纷在路上。
近期，癌症创新药企业轩竹生物科技股份有限公司（简称“轩竹生物”）就表示，其自主研发的主要用于治疗十二指肠溃疡适应症的PPI抑制剂KBP-3571安纳拉唑钠，预计将于2023年第二季度获批并迈入商业化阶段。
轩竹生物是四环医药（00460.HK）的子公司，四环医药也有意将其拆分送回A股，经过两轮问询，轩竹生物上交所科创板IPO将于3月8日首发上会。
如果按照轩竹生物招股书中披露的，用15%的股份募资24.70亿元来计算，轩竹生物估值将超160亿元。
而截止3月6日，四环医药的总市值85.84亿港元，折合人民币75.8亿元左右。一旦成功上市，轩竹生物的市值将会是其母公司的两倍。
但同多数创新药企一样，轩竹生物没能摆脱亏损魔咒。在没有实际产品商业化的情况下，4年零收入，累损15亿，轩竹生物能凭借丰富的研发管线顺利过会吗？
四年累亏15亿元
对轩竹生物和四环医药而言，分拆回A或许是个双赢的局面。
因为自轩竹生物2018年开始独立运营以来，母公司四环医药的营收、归母净利润起伏明显，股价表现乏力，似乎也无暇顾及还处于烧钱阶段的轩竹生物。
四环医药也坦言，本次分拆将有助于轩竹生物直接进入债务及股权资本市场，从而增加轩竹生物的财务灵活性并增强其筹集外部资金的能力。
四环医药是国内医美及生物制药企业，间接持有轩竹生物62.39%的股权。轩竹生物前身轩竹有限成立于2002年，2012年四环医药全资收购100%股权后，轩竹成为国内大型医药集团四环医药的创新药研究院。2018年独立运营，2021年11月整体变更为股份有限公司。
2018年-2021年，四环医药营收分别为29.17亿元、28.87亿元、24.73亿元、32.91亿元，同比增速分别为6.25%、-1.04%、-14.34%、33.08%；同期归母净利分别为16.20亿元、-27.53亿元、4.73亿元、4.17亿元，同比增速分别为11.8%、-269.96%、117.19%、-12.01%。2021年其营业收入大增，主要是其医美业务板块独家 *** 的韩国肉毒毒素产品乐提葆实现上市销售收入3.99亿元，同比增长1383.3%。
截至2022年6月底，四环医药营收、归母净利分别为14.64亿元、4037.6万元，同比分别下滑23.23%、93.40%。盈利表现不佳，其股价也是自2021年6月以来持续下跌，截至3月6日，四环医药报收0.92港元/股。
母公司增长乏力之时，轩竹生物不仅无力给母公司贡献业绩，还需要从母公司“吸血”。
轩竹生物是一家聚焦于消化、肿瘤及非酒精性脂肪性肝炎等重大疾病领域的创新型药企，同时具备小分子化药和大分子生物药两大研发体系，产品管线涵盖小分子化药、单克隆抗体、双特异性抗体、抗体偶联药物等多种类型。2019年-2022年9月，轩竹生物研发投入分别为4.16亿元、2.31亿元、3.70亿元、4.12亿元，合计烧掉14.29亿元。
而2019年-2022年，4年时间轩竹生物营业收入均为0，归母净利合计-14.92亿元，扣非净利润合计-15.84亿元。其中2022年轩竹生物经审阅的归母净利润-5.01亿元，扣非净利润-4.93亿元、经营活动产生的现金流量净额-3.86亿元。轩竹生物目前并没有主营产品上市，因此进入2023年，其业绩仍在持续亏损。
押注单一消化道药物
业绩端无表现，在研产品成为轩竹生物冲刺IPO的更大资本。
从产品管线的布局上看，轩竹生物聚焦肿瘤、代谢、抗感染、消化等较前沿的新药研发领域，致力于1.1类创新药的开发。
从产品上看，轩竹生物目前有3个核心产品，5个主要产品，以及5个其他产品。这些产品顺利商业化之后才能成为轩竹生物的收益来源。
在选择上市标准时，轩竹生物选择了第五套标准上市，即：预计市值不低于人民币40亿元，需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验。公司管线中3个核心在研产品已进入III期临床试验或NDA阶段。
递表时，轩竹生物已将7个产品推向临床及之后的开发阶段，其中1个产品处于NDA审评阶段，2个产品处于临床III期研究阶段。另有1个产品处于ANDA审评阶段；3个处于临床阶段的自主研发产品对外 *** 或授权，公司享有首付、里程碑付款和商业化销售权益。
同时，尚有十余个候选药物处于临床前研发阶段，其中3个候选药物已取得IND批件，2个已递交IND。这意味着，轩竹生物未来仍需较大规模的持续研发投入，用于在研项目的临床前研究、临床试验及新药上市申请等研发活动。
眼下，轩竹生物最快能上市的药品，是主要用于治疗十二指肠溃疡适应症的PPI抑制剂KBP-3571安纳拉唑钠（简称“安纳拉唑钠”），其所在的口服 PPI 药物市场规模预计将达到2030年的173.8亿元。
市场蓝海下，轩竹生物能抢占该药物的多少市场份额，会直接影响公司销售额，也将决定轩竹生物的未来市值。
招股书显示，2021年10月国家药监局已受理安纳拉唑钠的上市申请，目前正在国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）审评中，预计将于2023年第二季度获批并迈入商业化阶段。
根据Pharma Intelligence公司数据，到了新药申报审批阶段，产品依然有概率被否，成功率约为90.6%。安纳拉唑钠能否按照预期商业化依然存疑。
如果从Ⅰ期临床开始算，到获得审批的创新药，成功率仅有7.8%。轩竹生物的产品中，有3个处于Ⅰ期临床阶段。
同时，新药受制于药物可及性和医保方面的政策影响，许多药物可能在获得批准后仍只能覆盖潜在病患的一小部分，商业化能力或许有限。
2020年以来，PPI实施过三次全国集采，品种涵盖注射剂和片剂，从结果上看之一代药品片剂均中标，第二代仅艾司奥美拉唑的片剂参与投标，以3.7885元/片中标。轩竹生物的安纳拉唑钠品种为第二代片剂。
而且值得注意的是，轩竹生物的自建生产线目前还在建设中，就算顺利获批，也需要委托第三方采用 MAH模式进行生产，这种模式则存在一定风险。因为药品质量会受到原料采购、产品生产、存储、运输、人为失误等情况的影响，药物发生物理、化学等性质变化，将导致药品质量事故的发生，将会对业务经营及财务状况产生不利影响。
尚无在销售状态的产品，加上持续投入大量研发费，以及对核心员工的股权激励费用，轩竹生物累计未弥补亏损不断增加。
报告期内，轩竹生物开发支出账面价值分别为2.98亿元、2.17亿元、22.67亿元、3.30亿元。其开发支出主要包括符合资本化条件的临床费用、原材料、人工薪酬等。截至2022年9月30日，公司累计未分配利润-11.08亿元。
如果上市后，安纳拉唑钠撑不起轩竹生物的盈利且营业收入低于一亿元的状态可能持续存在或累计未弥补亏损持续扩大，进而可能触发财务类强制退市条件的风险。
拼凑百亿估值
轩竹生物目前并没有主营产品上市，为在短期内实现一定规模来提高公司估值，四环医药给予了不少帮助，同时轩竹生物还收购不少第三方资产。
2019年，轩竹生物先从北京四环手中收购轩竹生物北京100%股权；海南四环对后者进行增资后，轩竹生物又向其收购轩竹生物北京58.93%股权，两次收购对价合计4300万元。值得注意的是海南四环的入股和退出。
2019年5月轩竹生物以1000万元就已经获得了轩竹生物北京的全部股权，海南四环在2019年12月以增资入股的形式拿到了轩竹生物北京58.93%的股份，但随即，轩竹生物又以3300万元从海南四环手中收购了这部分股权，重新全资持股轩竹生物北京。
从结果上来看，先让海南四环进行股权增资，然后再进行股权收购的行为更像是“多此一举”，因为轩竹生物北京并未因此获得更高估值，海南四环也未从中获取收益，为何不直接进行增资，而是绕道海南四环，还需要轩竹生物做出详细的解释。
另一次收购发生在2021年4月，轩竹生物通过全资子公司轩竹生物康明以1.31亿元的价格收购了康明百奥药物相关业务及所涉及的资产、负债、人员劳动关系等资产。
据悉，康明百奥成立于 2014年1月，是一家研制自主知识产权创新单克隆抗体药物和抗体类似药等抗体药物研发技术的新型生物公司，建立了抗体药物筛选和研发的技术平台，专注于重大恶性肿瘤等抗体药物研发。本次收购，轩竹生物取得 XZP-KM501、XZP-KM257 2个研发管线，以及KM118项目合同权益。
此外，轩竹生物还从第三方受让取得氟维司群、XZB-0004、XZP-KM602（CD80）等3个产品管线。
通过收购，轩竹生物获得了大量的专利。比如，轩竹生物即将进入商业化阶段的主打产品安纳拉唑钠技术，就是2019年12月，北京四环以2557万元的价格 *** 给轩竹生物北京；还从吉林四环受让了XZP-3287吡罗西尼、XZP-5849复达那非等相关管线的技术权益。
截至2022年6月30日，轩竹生物取得的专利权合计249项，包括境内专利148项，境外专利101项，其中近半数为继受取得。
丰富的研发管线和专利，让轩竹生物获得资本的高度认可。2020年8月及2021年12月，轩竹生物分别完成两次单独股权融资，成功融资共计15.6亿元。
A轮融资由国投招商领投9.63亿元；2021年12月，6亿元B轮投资后，轩竹生物的估值已经达到70亿元，符合在科创板上市40亿元估值的标准。据悉，本轮融资由阳光人寿领投，倚锋资本、中冀投资、太金资本、国投泰康、海创母基金、中银资本、晋江轩弘、陕西金控、湾信资本、德诺资本、华医资本等知名投资机构跟投。
轩竹生物下设有3家全资子公司，分别是轩竹生物北京、轩竹生物康明、轩竹生物山东。其中，轩竹生物北京下设全资子公司轩竹生物香港，轩竹生物香港下设全资子公司轩竹生物美国；轩竹生物山东下设全资子公司轩竹生物海南，值得注意的是，其全部为收购来的亏损企业。
外籍董高监扎堆
轩竹生物的控股股东为Xuanzhu （HK） Biopharmaceutical Limited（轩竹（香港）医药科技有限公司），后者由四环医药间接持股100%。截至招股说明书签署日，CHE FENGSHENG（车冯升）、GUO WEICHENG（郭维城）、ZHANG JIONGLONG（张炯龙）和孟宪慧通过四环医药间接控制公司62.3892%股份的表决权，为公司的实际控制人，4人签署了《一致行动协议》。
其中，车冯升、张炯龙为塞浦路斯国籍，无其他永久境外居留权；郭维城为塞浦路斯国籍，拥有新西兰永久居留权；孟宪慧为中国国籍，拥有马耳他共和国永久居留权。车冯升、郭维城、张炯龙分别在四环医药担任执行董事及主席、执行董事及副主席、执行董事。
另外，公司还有多位高管为外籍华人，比如SHIH CHENG-KON（史澂空）、LI JIA KUI（李嘉逵）均为美国国籍。
值得注意的是，四环医药历史上曾筹划以香港轩竹作为创新药板块的上市主体在境外上市，而且搭建有完整的股权架构，但从结果上看，最终选择了以轩竹生物拆分回A。
四环医药在股权架构设置上通过耀忠国际、开曼轩竹、香港轩竹等主体控制轩竹生物62.39%股份。其中香港轩竹、耀忠国际注册地为中国香港，开曼轩竹注册地为开曼群岛，四环医药注册地为百慕大并在香港联交所上市。
轩竹生物控股股东持股比例较高且存在多层持股架构，四环医药通过全资持有耀忠国际、开曼轩竹及香港轩竹股权的方式独自享有股东权力并有权委派董事。
报告期内公司董事、监事、高级管理人员及其他核心人员薪酬总额分别为1001.12万元、638.42万元、1163.89万元和320.39万元。其中，2021年董事长徐艳君在公司领取薪酬116.3万元，副董事长、总经理、核心技术人员史澂空领取薪酬377.92万元，董事、副总经理、核心技术人员李嘉逵领取薪酬281.48万元。三人在轩竹生物的持股分别为0.5362%、0.5362%和0.6704%。
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