聂无逸：防控地方融资平台债务隐患
银河证券研究院战略研究员 聂无逸 （本文首发于《中国金融》2019年第18期）
目前，宏观经济减速和金融降杠杆政策对地方融资形成严峻挑战。一个明显的市场信号是2018年以来城投非标债屡现违约险情。20多年来，地方融资平台背负了金融系统庞大的债务（主要是银行贷款和城投债）。目前全国地方融资平台总数超过1万家。如果城投债务规模持续扩张并出现本息偿还危机，如果推动城投债务重组不能解决地方建设资金的匹配问题，也不能解决地方 *** 和金融机构的道德风险问题，就不能做到城 *** 司和项目的风险隔离，那么财政金融秩序和资本市场的正常运行都会因为信用危机而遭受严重损害。加强对地方隐性债务的控制，进而明确地方融资平台的管理模式，是当前风险防范工作的重点。
地方融资平台的债务规模
地方融资平台的总体债务形势比较严峻。首先，地方融资平台债务不仅规模大，而且信息披露不充分，后者也放大了外界的焦虑情绪。地方融资平台从政策界定到归口管理都模糊交叉，到目前为止并没有一个公开统一的规模数据。2014年，国务院《关于加强地方 *** 性债务管理的意见》（43号文）出台以后，财政部曾组织实施全国范围的地方债务甄别，之后相关部委又进行过几次地方债务的统计，但都有特定的口径和用途。从构成来看，地方融资平台的债务主要分为三类：银行贷款、城投债、非标融资。下文以公开披露的城投债为考察对象。按照wind公开数据统计，从2008年7月22日到2019年4月15日，全国31个省级地区（不包括港澳台地区）合计发行城投债13820支，发债主体合计2252家，累计金额达到13.28万亿元，累计余额达到7.88万亿元，存量城投债的票面利率区间为4.54％～6.34％。
地方融资平台的银行贷款总规模目前没有直接数据。从 *** 息可知，2013年1月，原银监会披露地方融资平台的银行贷款余额为9.2万亿元，占银行业贷款余额的13.8％。笔者查阅到的最近一次 *** 息是2013年上半年原银监会工作会议上披露，截至2013年6月底，地方 *** 融资平台贷款余额高达9.7万亿元。2013年，原银监会发布《关于加强2013年地方 *** 融资平台贷款风险监管的指导意见》，提出“总量控制、分类管理、区别对待、逐步化解”的总体原则，并于2013年4月开始实施。2014年出台新修订的预算法，国务院发布影响深远的43号文，明确提出平台的 *** 融资功能必须脱钩的要求，地方融资平台的功能定位和政策环境就此发生重大变化。与此同时，原银监会不再对外发布融资平台的贷款余额。如按照“总量控制”的原则进行匡算，wind数据库显示，2019年4月15日银行业贷款余额为142.11万亿元，如按照2013年平台余额13.8％的比例推算（鉴于近年来地方经济建设的可持续发展势头、银行贷款对稳定地方经济建设的重要意义以及地方融资平台的信用水平等多方面的情况，可以推定银行的贷审政策应与城投转轨力度保持一致，正反方向的作用基本可以对冲），则地方融资平台的银行贷款余额推算为19.61万亿元。
非标融资是地方融资平台政策约束最少、使用最为灵活、风险成本也更高的融资工具。非标融资的形式多样，包括委托贷款、信用贷款、信托计划、资管计划、私募基金以及其他融资形式的多重嵌套。目前没有权威的城投非标数据，有的市场机构根据发行城投债且主动披露非标融资的960多家平台的审计报告，得出2017年底样本平台的非标融资额为1.65万亿元，这个数字覆盖不够全面，漏掉了明股实债和故意回避披露的债务，以及没有发行债务的8000多家中小平台的非标融资，这些未统计平台的非标规模一般不大，如果再考虑到2018年资管新规的政策压制，1.65万亿元之外加上遗漏的部分，地方融资平台非标融资总额应该不会超过3万亿元。据业界判断，非标融资占平台融资的总比例一般不超过10％，3万亿元非标规模应基本在此区间内。
综上，笔者可以推算出目前地方融资平台的总体规模应该约为32.3万亿元（32.3=9.7+19.6+3）左右，但是还有其他扣减项，比如，国发43号文提出的“发行地方 *** 债券置换存量的 *** 债务”，其中存量的 *** 债务应该覆盖经甄别确认的部分城投债务。其中2015年置换了3批合计3.2万亿元，其中之一批1万亿元的置换范围是截至2013年6月30日的地方 *** 负有偿还责任的存量债务中、2015年到期需要偿还的部分。据报道，2015～2018年，各地 *** 共发行了12.2万元地方 *** 置换债。对应笔者的统计口径，债务置换对2013年6月底9.7万亿元的贷款余额会有一定对冲，假定对冲额度为50％，即6.1万亿元。据此平台的债务总规模在26.2万亿（32.3万亿-6.1万亿）元，从谨慎性角度考虑，笔者粗略推定地方融资平台的规模估计在26万亿～30万亿元。随着融资平台管理的不断规范和各项改革的持续推进，地方融资平台债务存量规模会得到进一步控制，信息披露相信也会更加科学、及时和透明。
解决地方融资平台债务的路径思考
地方经济建设是硬任务，只要地方 *** 的资金需求得不到认真的解决， *** 债务仍然会通过隐性担保、代建工程等形式腾挪到地方融资平台。这在客观上要加强 财经 秩序的严肃性，加强相关体制改革，避免地方经济发展突破债务容忍度，影响 社会 经济的稳定。
化解地方融资平台债务问题，最直接的办法就是再次实施债务甄别和置换。但是最直接的办法未必就是最合适的办法，解决问题的次序和具体策略将决定政策实施的效果。笔者认为，把绝大多数地方融资平台债务都置换为地方 *** 债务，单纯从债务负担角度来简单测算，并非不可承受。依据前文，推定地方融资平台债务总规模为28万亿元〔28=（26+30）/2〕，平均到期时间假设为5年，如果在2018～2022年按5年分批置换，则每年增加5.6万亿元地方 *** 债务。在此前提下，2018年的地方 *** 债务余额增加到23.99万亿（18.39万亿+5.6万亿）元，2018年我国地方 *** 债务率会提高到99.96％，即将触及国际通行的100％～120％的警戒标准；如再加 *** *** 的债务余额14.96万亿元，则2018年我国 *** 债务率将会提高到43.26％，依然低于欧洲60％的警戒线。从增量来看，年增加5.6万亿元债务负担的增长幅度，基本相当于2018年GDP的6.22％，与GDP增长幅度基本相当，按此增长规模推算，存量地方融资平台债务纳入地方 *** 债务，从整个国家的债务负担率来说，五年之内大抵可以承担，假如展期到10年，当期债务负担会进一步降低。另外，地方融资平台债务主要投向地方重要的基础设施和其他公共产品，这将有助于地方经济的可持续增长，并将有效提高地方的债务偿还能力。但是对于地方 *** 来说，债务压力会较为沉重。考虑到地区经济发展水平的差异和负债水平差别，如果中央给予适当补助，应不会对地方的经济正常运转产生明显拖累，但是如何确保公平与效率的问题，以及防止操作过程中的道德风险，将考验决策者的大智慧。在以上假设的基础上，笔者认为如果再对地方融资平台实施严格的规范、清理和转型，应该可以彻底解决城投债务存量问题。这也从侧面说明，中央近年来对地方融资平台采取坚决但又比较耐心的堵疏结合的 *** ，是有预见性和充分底气的。但是地方经济建设的财力补充问题依然没有解决。如果只是做债务置换，即使不会出现旧债挤压新债发行规模的问题，地方融资平台债务消失后出现的资金缺口如何弥补也将是一大考验。除了地方融资平台债务，地方 *** 自身还有部分隐性负债，汇集起来尽管还在总体债务承受能力范围内，但也接近债务警戒线，因此中央 *** 对地方债务风险应保持高度警惕。
化解地方融资平台债务问题，可以考虑在金融供给侧结构性改革的同时，加快推进财政体制改革，理顺中央与地方 *** 之间的经济关系，解决地方事权与财权不对称的问题。或者反过来说，只有中央地方的财税体制改革推进到位，地方融资平台债务问题才有可能得到化解。如果要解决地方融资平台问题，就必须以事权和财权统一为重要切入点。以理清中央和地方事权财权为前提，要么地方事权做减法，要么地方财权做加法，或者两者并行。
化解地方融资平台债务问题，最终还是要落到改革地方的投融资体制。对于地方的准公益性质的、具有收费项目特征的基础设施建设和 社会 服务项目，终究是要有独立的市场主体来负责建设或长期运营。对于具有实际市场经营能力、能够自主经营、自负盈亏的城投企业来说，依然具有继续存在的 社会 空间和经济价值。建议地方 *** 联合国有、民营的基础设施产业公司，对有经营基础和管理能力的城 *** 司实施混合所有制改造，完善法人治理结构，强化企业的自我约束机制，增加注册资本金，增强其债务承担能力，使其真正成为地方准公益性投资的主导力量。不仅要建立地方投资体系，还要建立地方融资体系。比如，可以充分借鉴国家开发银行的功能设计，建设有管理的高效地方金融机构，专门负责本地区的政策性融资服务，服务范围包括地区重大基础设施建设工程、跨地区的建设工程配套、准非公益性地方项目的建设等。今后在实施积极财政政策时，地方 *** 可以快速通过地方开发银行获得融资，不仅能够保证融资的规模和效率，还可以充分保障中央和地方对各地投资规模、结构和质量的准确把握，有效控制经济风险的传递和蔓延。
加强重大风险事件的防范和预警，及时发现和化解系统性风险隐患，这是解决当前经济领域深层次矛盾的重要切入点。对于如何认识和解决地方融资平台问题，尽管经济界一直存在不同的看法和争议，但正是由于中央采取了坚决、理性而又比较耐心的引导政策，地方融资平台并没有成为拖累中国经济的问题资产，相反在推动新型工业化和城镇化建设过程中发挥了重要的作用。从总体上来看，地方融资平台的风险目前处在存量相对可控的范围内，只要后续的规范管理和处置措施果断得当，做到坚决控制债务增量、积极化解债务存量，进而全面推进财税体制和投融资体制的改革，转型后的地方融资平台在未来的经济建设中依然可以发挥重要作用。
作者单位：银河证券研究院
为什么城投债券短时间内不会违约
一、城投债的 历史 由来
城投债，又称“准市政债”，就是以城 *** 司为发行主体，以地方 *** 为隐性担保人，在上交所、深交所、银行间市场发行的标准化债券，发行产品所募集资金用于地方基础设施建设或公益性项目。
自成立以来，城投债一直是债券品种非常重要的一类，也是中国特有的一类债券。从承销商到投资者，以及参与债券发行环节的人，都将其视为当地 *** 发债。 主要是因为城投债独有的三大特征：
之一，从股权结构讲，其股东是各级地方 *** 的国资委、管委会、交通局、建设局等，实际控制人是各级人民 *** ；
第二，从业务角度讲，其业务主要包括一级开发、基础设施建设、棚改和保障房建设、城市公共建设（供水、供热、公交）运营等，业务对象主要是各级地方 *** ；
第三，从盈利角度讲，其自身没有独立的盈利能力和现金流创造能力，其盈利和现金流主要是依赖于各级地方 *** 。
实际上，城投债具有地方 *** 信用的隐性担保。其产生的根本原因是分税制改革后，地方财政收入占全国财政收入的比重不断下降，而地方财政支出却不断上升，造成地方财权和事权不匹配。直接原因是随着城市化水平迅速提升，城市基础设施建设资金需求巨大，而《预算法》规定《除法律和国务院另有规定外，地方 *** 不得发行债券》。因此我国没有真正意义上的市政债券，地方 *** 只能以间接方式发行。
二、城投债的发展 历史
1、起步阶段（1992-2004年）
这一阶段，由于我国债券市场仍属于起步阶段，债券品种有限，且企业债券的发行主体仍限定于中央企业、省、自治区和直辖市企业，因而城投债券的发行规模一直很小，1999-2004年城投类企业债券仅发行8支，合计156亿元。
2、逐步发展阶段（2005-2008年）
2005年，国家发改委启动地方企业债券发行，作为地方 *** 全资控股国有企业的 *** 投融资平台可以通过发行企业债券的方式进行融资；同时，2005年5月，中国人民银行发布《短期融资券管理办法》，短期融资券发行的重启为地方 *** 投融资平台提供了新的债券品种。受益于债券市场的扩容，城投债券开始快速发展。2005-2008年，地方 *** 投融资平台分别发行债券17支、29支、54支和49支，发行规模分别为242亿元、351.50亿元、664.50亿元和740亿元。
3、爆发增长期（2009年）
2008年1月，国家发改委发布《国家发展改革委关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》，将企业债审批环节由先前先核定规模再核准发行的两重审批简化为核准发行一个环节，并取消总额限制， *** 融资平台发行企业债的空间在政策上得到很大拓展。
同时，在2009年初国务院推出“稳增长”4万亿投资计划后，为了提供相关配套资金，2009年3月，中国人民银行和银监会联合发布的《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》提出“支持有条件的地方 *** 组建投融资平台，发行企业债等融资工具”；加之发改委明确表态，要“扩大企业债券发行规模”；根据中债资信的数据统计，2009年 *** 融资平台总计发行162支债券（其中企业债达117支），为2008年的3.31倍，发行债券规模总计2,821亿元（其中企业债券达1,734亿元），为2008年的3.81倍。
4、整理和回落期（2010~2011年）
经历了2009年的爆发式增长后，地方 *** 融资平台债务快速积聚也受到监管层高度重视，自2010年6月国务院发布《关于加强地方 *** 融资平台公司管理有关问题的通知》（国务院19号文）后，国务院及相关监管部门相继发布针对地方 *** 融资平台的规范性文件，加之云南公路“只付息不还本”函件、云投重组和上海申虹偿债危机等信用事件的相继发生极大地挫伤了市场对 *** 融资平台企业的风险偏好，根据中债资信的数据统计，2010~2011年 *** 融资平台发行债券支数和规模增速均显著放缓，分别为162支、193支和2,765亿元和3,264.10亿元。
5、规范中发展期（2012年至今）
2012年3月，银监会下发了《关于加强2012年地方 *** 融资平台贷款风险监管的指导意见》，要求各银行原则不得新增融资平台贷款规模， *** 融资平台银行贷款渠道被显著收紧。但 *** 基础设施建设需求很大，且正值地方 *** 债务到期高峰，地方 *** 融资需求非常大，得益于债券监管部门政策放松，发行城投类债券成为地方 *** 极为重要的融资渠道。根据中债资信的数据统计，2012年 *** 融资平台总计发行662支债券，总计8,246.10亿元，分别为2011年的2.74倍和2.53倍，发行规模创 历史 新高。
2013年4月，国家发改委发文对城投债券按照三类实行分类管理，有保有控；而“债市风暴”又使得国家发改委自5月起对企业债券展开了大规模的自查工作，新债发行基本暂停。受此较大影响，2013年 *** 融资平台发行债券652支，总计8,286.26亿元，较2012年几乎没有增长。
2013年底以来，在中央提出“开正门、堵邪路”化解地方 *** 债务风险思想的指导下，推动地方 *** 融资平台融资“阳光化”成为监管的核心思路。因此， *** 融资平台发行债券融资得到了明确支持。2013年12月，国家发改委明确允许融资平台通过发行企业债置换“高利短期债务”，而后，融资平台发债的 *** 行政级别限制放开，国家发改委再次发文支持扩大企业债券资金用于棚户区改造。在政策的支持下，2014年1季度， *** 融资平台已发行债券289支，总计3,277.70亿元。
截止到2020年全年城投债券总计发行4,901支，较2019年上升48.56%，发行规模为36,545.34亿元，同比增长43.07%，受疫情影响全年融资环境宽松，发行规模及发行支数均再创 历史 新高。
表1：近三年不同类型城投债券发行规模及其增速
三、城投债的信用风险有多大
从 历史 的角度看，产业债不断陆续暴露出信用风险，但是城投品种仍然保持着零违约的记录。展望未来， 我们坚定地相信，城投债券仍是个相对安全的品种，其违约率会长期低于产业债。
最近两年以来，市场对于城投债券的担忧主要源于“ *** 债务严监管”所造成的影响。我们希望强调的是，“ *** 债务严监管”的本意并非打击城投债券这种融资方式，或是逼迫城投债券违约以进行所谓的“压力测试”，而是要规范地方 *** 的融资行为，杜绝违法违规举债和担保的现象。
地方 *** 相关债务可以分为地方 *** 债务、合法合规的企业债务、违法违规债务三部分，我们分别称其为A类、B类、C类债务。 “ *** 债务严监管”针对的是违法违规的C类债务，而A类和B类债务不会直接受到其影响。事实上，当前的城投债券基本为B类债务。
城投债券中仅仅有极少数为C类债务。 城 *** 司发行企业债、公司债、中短票需经国家发改委、证券交易所、交易商协会的审批、核准、注册、备案，因此其合法性、合规性都处于较高的水平。很显然，监管相对松的非标融资出现违规的概率远高于城投债券；相应的，非标等弱监管的融资在C类债务中的占比较高。事实上，从2017年1月《财政部关于请核实处理个别违法违规问题的函》、《财政部关于请依法问责个别市县违法违规举债行为的函》、《财政部关于请依法处理部分金融机构违法违规行为的函》（财预函〔2017〕1-7号）到最近财政部披露的云南、广西、安徽、宁波等地 *** 违法违规举债担保问责案例， 在为数众多的违法违规举债和担保的案例中，大量为非标融资，直接涉及城投债券的案例只有一个（邵阳城投），比例非常低。
1.3、会不会出现违约链式反应？
违约链式反应理论认为，一笔债务的违约会引发其余债务的违约。 因此，投资者非常关注以下这两个问题：
Q1：如果某个地区公开发行的城投债券违约了，其余地区会不会“效仿性”地违约？
Q2：如果某个主体的非标违约了，其公开发行的债券会不会必然违约？
我们对两个问题的答案都是否定的。 对于上述Q1，我们倾向于认为 “之一只违约地方 *** 不愿意看到，第二只违约中央 *** 不愿意看到” 。事实上，一旦有公开的城投债券违约，那么压力就可能从地方 *** 上交至中央 *** 。根据2011年城投信用风波的经验，城投债务违约很容易引发国际投资者对于“ *** 债务问题”的担忧，这有可能给 *** 评级、汇率、外储、海外发债、海外股权融资带来影响。因此， 当纯粹意义的城投债券违约后，相关政策有可能会变得友好。
就目前的实际情况来看，非标违约比较多，比如云南地区、贵州地区的非标融资部分已经违约，但城投债券哪怕贵州地区一只也没有违约。像最近山西省就出来表态，确保省属企业到期债权不会出现一笔违约，这还是国企债权，更别说城投债了，直接绑定当地 *** 信用。
表态！山西：确保省属企业到期债券不会出现一笔违约
2020-11-15 10:38:47 银讯网
山西省国有资本运营有限公司（以下简称山西国资运营公司）11月14日在发给省属企业债权人的信件中称，近期，河南省发生了债券违约事件，对此山西省高度关注，立即对下辖省属国企债券进行梳理排查，提前介入风险处置干预。
山西国资运营公司将积极覆行好出资人职责，营造山西省属企业良好的信用环境，充分保障权人权益。
所以就目前全国来看，整体城投债的信用风险很低很低，比较可控。
2017十大 *** 贷款平台排行榜
; 现在当人们在急需用钱的时候，除了传统的银行和贷款公司，还有了新的一种贷款方式，那就是
。网上借钱快捷方便，省去了借款人的很多时间，但是现在 *** 贷款平台众多， *** 贷款平台到底哪家好呢？今天就给大家总结了一下2017十大 *** 贷款平台排行，希望对你有所帮助。
一、陆金所
陆金所的全称是上海陆家嘴国际金融资产交易市场股份有限公司，成立于2011年9月。公司注册资本83667万元，线上贷款平台于2012年1月正式上线。陆金所具有，其安全性毋庸置疑。
二、红岭创投
红岭创投，全称红岭创投电子商务股份有限公司，于2009年3月正式上线运营，专注做互联网金融服务至今已达7年。截至2017年3月2日，注册人数超过144万，交易总量超过2269亿元。全国设立了40余个省级分支机构，各主要城市设立了互联网金融体验店。作为国内成立时间超过7年的互联网金融服务平台，红岭创投始终将保护投资者利益放在首要位置，凭首创本金先行垫付模式在行业被迅速发展，赢得了投资者良好的口碑。
三、人人贷
人人贷是一个以个人对个人小额借贷为主要产品的网上贷款平台，人人贷是中国最早基于互联网的P2P *** 借贷信息中介机构之一自2010年5月成立至今，人人贷的服务已覆盖了全国30余个省的2000多个地区，服务了几十万名借款客户，成功帮助他们通过信用申请获得融资借款。
四、拍拍贷
拍拍贷是中国首家P2P纯信用无担保 *** 借贷平台，拍拍贷成立于2007年6月，公司全称为“上海拍拍贷金融信息服务有限公司”，总部位于上海， 是一家 *** 信息借贷平台。拍拍贷的团队是一个充满 *** 和梦想的团队。创始团队来自微软等著名公司。在努力为用户创造价值的同时，拍拍贷的团队也在努力实现自己的价值。
五、平安普惠
平安普惠是中国平安保险(集团)有限公司联营企业的下属业务集群。秉承“信任就是力量”的品牌理念，以创新的科技和卓越客户体验为广大小微型企业和个人客户提供更加优质的贷款服务，打造全球贷款客户信赖的消费金融品牌。
六、惠金所
惠金所是阳光保险发起设立的互联网金融平台，成立于2015年4月，惠金所致力为个人、企业、金融机构提供金融资产交易信息服务，打造综合性互联网金融服务平台。服务对象为广大合格投资者提供多样化的投资理财选择，为个人消费和中小微企业提供融资通道，为非标金融资产提供透明便捷的 *** 平台。
七、宜人贷
宜人贷是中国在线金融服务平台，由宜信公司2012年。宜人贷通过互联网、大数据等科技手段，为中国城市白领人群提供信用借款咨询服务，并通过”宜人理财“在线平台为投资者提供理财咨询服务。2015年12月18日，宜人贷在美国纽交所成功上市，成为中国互联网金融海外上市之一股。
八、易贷网
易贷网是中国最专业的互联网金融平台之一，结合普惠金融发展和互联网技术创新，为个人及小微企业群体提供专业、快捷的贷款服务，帮助他们解决融资难的问题。截止平台覆盖全国371个城市，注册用户两百多万，每年为各类客户提供几百亿元贷款服务。
九、你我贷
你我贷是一家 *** 借贷信息中介平台，成立于2011年6月。你我贷注册资本1.00亿元人民币，旨在为有融资、投资需求的小微企业主或个人建立起高效、透明、安全、便捷的互联网金融服务。